「核心提示」
理想需要一个又一个爆款，巩固自己的护城河。但能否持续出爆款，是个概率事件。
作者
李鑫
编辑丨悟能
虽然疫情下的理想汽车交付数惨不忍睹（4月交付量环比3月腰斩），但最新的财报倒是有些亮点。
北京时间5月10日，理想汽车发布年一季度财报。第一季度，理想收入总额为人民币95.6亿元。这一数据，较年第一季度的35.8亿元增加.5%，同时高于之前给出的88-94亿元业绩指引。
利润方面，相比去年第四季度的盈利，理想一季度重回亏损：一季度经营性利润为亏损4.13亿元，净利润为亏损万元；但如果剔除股权激励产生的管理费用，理想一季度经营性利润为+万元，净利润为+4.77亿元。
相比收入、利润，理想的毛利率是最大亮点。虽然上游原材料涨价涨得人头皮发麻，但理想无论是综合毛利率，还是核心业务--汽车销售的毛利率，环比去年四季度，都出现提升。这让电话会议上的某位分析师直呼“惊讶”。
当然，虽然叫“最新的财报”，但如今已到5月中旬，上述数据已经成为过去时，展望二季度，理想的交付和营业收入指引，十分保守。
第二季度理想预计交付量只有2.1-2.4万辆，这是去年三季度的水平；
收入方面，理想预计第二季度的销售额为61.6-70.4亿元人民币，远低于海外分析师平均预期的亿元人民币。
可见疫情严重压低了理想预期。
比如花旗分析师JeffChung就将对理想汽车的目标价从51.50美元下调至26.80美元。他的逻辑是，成本上升以及随着新车型的推出研发投资加大，压低利润，Chung将年和年的盈利预期分别下调了83%和36%。
阅读财报，绝非念经，而是希望通过量化的数据，对企业经营做些预判。
因此，本文《超源力》试图结合财报梳理下面4个问题：
一季报到底反映了哪些经营细节？
理想汽车有没有护城河？
理想未来的增长策略？
理想汽车的估值贵不贵？
1、“惊讶”的毛利率
年成立的理想汽车业务形态很简单，汽车销售收入占比97.35%。
而在新一款车型理想L9以前，理想的销售策略相当极端，只卖一款车的一个型号--理想ONE。按照创始人李想的设计思路，这款车的目标人群是“超级奶爸”，场景主要是一家人出行。
理想ONE
在电话会议上，理想高管喜欢用“强劲”来形容自己的业务增长。数据上看，汽车业务增长.7%。
这个收入增长哪里来的呢？
由于收入=销量*价格，我们可以从量、价两方面来做观察。
销量方面，一季度理想ONE销售辆，同比增长.1%。同期蔚来、小鹏增速分别为28%、%。
可以看出，量的增速.1%，小于收入.7%的增速，所以，价格的增长，也起到了助推作用。
根据测算，理想一季度年汽车单车收入为29.35万元，比年同期27.54万元，增长6.5%。之所以价格增长，主要是因为去年5月，理想将新款理想ONE，上调了1万元。
除了收入增长尚可，理想的成本控制似乎也做得不错，根据《超源力》测算，理想年第一季度的每台平均生产成本为22.76万元，低于年一季度的22.89万元。
增速上看汽车销售成本增速为.78%，低于汽车营业收入增速。
收入增速高于成本增速，直接拉高了理想一季度的毛利率——年一季度汽车毛利率为22.4%，不但高于年第一季度的16.9%，也高于年第四季度的22.3%。这让当天参加电话会议的分析师表示惊讶，因为上游涨价已经不是新闻。
对此，理想高管的回复是，这是因为理想有一些价格偏低的电池存货，一定程度上缓冲了成本上升。
那么，未来理想的毛利到底该如何变化？
答案是方向不明。
2、理想也有了护城河？
对毛利率有利的因素是，今年理想又涨了一次价。
3月23日，理想汽车宣布，受上游原材料持续大幅上涨的影响，自年4月1日起，理想汽车将会对理想ONE的售价进行调整，全国统一零售价格将由目前的33.8万元上调至34.98万元，上涨了元。
不利因素有两个，一个是电池二季度涨价。
虽然宁德时代（理想的电池核心供货商）一季度为下游承担了上游涨价的压力，但是宁德时代二季度已经和各车厂协商涨价。根据东吴证券的预测，宁德时代可能对下游幅度区间为30%-35%。
其次，如果疫情反复，理想的交付量迟迟不达预期，由于规模效应减弱，理想的单车成本可能上升。
所谓规模规模效应，就是在固定成本下，产品的生产规模越大，每个产品分摊的固定成本就越低，毛利率就越高。因此，如果交付量迟迟不能放大，单车成本上升，可能会压低毛利率。
（备注：固定成本就是必须要支付的成本，比如房租、员工工资、固定资产折旧等）
目前理想给出的指引是：
第二季度交付量只有2.1-2.4万辆，这是去年三季度的水平；
第二季度的销售额为61.6-70.4亿元人民币，远低于海外分析师平均预期的亿元人民币。
那么，通过一季报，我们能得出什么信息？
暂时来看，理想one主打的“奶爸车”比较成功，虽然从去年开始产品涨价，但是销售依然良好。
而根据理想总裁沈亚楠在电话会议的反馈，4月1日再次调价后，4月前半个月销售收入的先行指标--用户订单的增长有点慢，但自4月的最后一周和5月的第一周以来，订单量非常强劲地回升。
所以，理想的品牌暂时立住了，或者更好听的，理想的品牌护城河正逐步建立。
从数据也能看出，李想的财务数据结构和特斯拉类似——较高的单车价格、较高的毛利率、较低的销售管理费用。
正如理想在电话会议上所说，年理想ONE做到了30-40之间车型30%以上的份额，这是一个好的爆款产品的合理份额。
不过，仅靠30-40区间卖一款车，难以支撑李想“5年要拿下20%以上市场份额”的决心。
李想需要进行生存空间的扩张。
3、增长战略能否成功？
在5月10的电话会议上，李想大致梳理了公司的产品规划。
一方面，李想谈到未来会用增程式和纯电两种动力模式开发不同形态的车。比如他认为，现在的增程式，最适合中大型SUV，并不适合轿车、MPV车型。而对于纯电动车，李想留了个悬念，说理想的纯电车型和当下市面上所有的纯电动车都不同。
（备注：增程式电动车除了装有动力电池，还有一个小排量发动机。当电池电量耗尽，发动机可给电池充电，驱动车辆继续行驶）
另一方面，他谈到会在每10万元的一个价格带，放一款爆品。他认为当下的理想ONE卡位30-40万刚刚好，新产品向上可以切入40-50价格区间（即理想L9），向下可以切入20-30万的价格区间。需要注意的是，他说在同样的价格区间里，会有纯电动和增程式两种形态的产品，
他把这套打法和iPhone做了类比：借助一套有效的技术平台来推不同价位的产品，“比如iPhone12ProMax、iPhone12Pro、iPhone12和iPhone12mini，在不同的价位针对不同的消费需求进行精准满足。”
总的来看，今明两年，理想会有3款新产品包括：理想L9、一款纯电车，以及一台20-30万元的中型车。
总体看，战略布局逻辑思路清晰。
但问题是，这种价格带布局，能否真的成功？其实市场有一些分歧。
关于高端化，40-50万价位的理想L9，采取的是和理想ONE同样的策略——居家场景+更大空间+更强动力+更高智能。
就像有些人定义的，理想L9就是增强版的理想ONE。这在一些券商分析师看来，是理想能够继续成功的原因，毕竟理想ONE就是这么成功的。
不过江西新能源科技职业学院新能源汽车技术研究院院长张翔告诉《超源力》，理想L9未必能复制理想ONE的辉煌。
他认为，汽车价格越高，市场容量越小，相比BBA（奔驰、宝马、奥迪），理想L9的规模经济效益不会太明显。
另外，40万以上的车没有补贴，所以理想L9基本和BBA处于这个同一起跑线上竞争。
最后，理想L9的比理想ONE还要大的尺寸驾驶起来并不方便，因为车越大对司机的驾驶技能要求越高。
相比高端化，张翔更看好理想向20-30万区间的下沉。因为这个价格带市场空间大，而且理想能利用自身的技术、产品力和高端化的品牌形象做出规模效应。
但在担忧者看来，20-30万这一区间的竞争玩家众多、强手如林，比如小鹏和比亚迪汉，以及蔚来也试图开创新品牌顺势切入。
4、估值贵不贵？
以港股数据测算，截止5月12日，理想市值2亿港币（约合人民币亿元）。这个市值到底是贵还是便宜？
国泰君安研究所所长黄燕铭曾给过一个观点：股票价格不是树上的“花”，而是人们心里的“花”；不是客观的事件反映，而是人们内心世界的反映。
在乐观者眼里，这个价格似乎不贵。
在年2月22日的内部信中，理想谈到：
中国5年电动汽车的销量，会销售超过万辆。理想要获取20%以上的市场份额，这是理想成为中国头部企业的必要条件。
如果按照这个计算，5年，理想将销售万辆汽车。
假设理想下沉成功，所有车型平均下来的单价做到20万元，那么届时理想将获得亿元收入。
假设理想的净利率能转正，介于5-10%，那么其净利润将介于亿元-亿元。
假设给予理想中低速成长股15-20倍的市盈率，理想市值将介于亿元-亿元。
如今亿的市值似乎处于低估状态。
（备注：市值=市盈率*净利润）
但也要注意，这种所谓低估，完全是基于万辆的销量能够兑现。
截至年，理想的交付量只有9万辆出头，距离目标甚远。
这也是成长股投资的魅力，一边是押注成功后赚得盆满钵满，一边是预期破灭后的一地鸡毛。
而这，就看“车圈最强产品经理”李想能否用一个又一个爆款，填实销量神话了。